많은 투자자들에게 익숙한 이야기일 것이다.
투자할 수 있는 목돈이 있다. 앞으로 생활이나 기타 용도에 쓸 돈은 따라 있고, 절대 이 목돈을 쓸 일은 없다.
앞으로 계속 이 목돈을 현금을 가지고 있으면 별다른 수익이 없을 것임을 알고 있지만, 단지 투자의 방아쇠를 당기지 못하고 있을 뿐이다.
시장 타이밍을 잡는 것이 쓸데없는 일이라고 생각하긴 하지만,
“지금은 주가가 너무 높고,”
“그동안 주가가 오래 상승해 왔고, 솔직히 얼마나 더 상승할지 자신이 없으며,”
“그래서 시장 조정이 찾아오길 기다리고 있고,”
“10년 이상 동안 경기 침체가 찾아오지 않았기 때문에, 앞으로도 계속 그럴 것이라고 생각되지 않으며,”
“금리가 역사적 저점인 상황에서, 앞으로 금리가 상승하면 어떻게 될지 모른다.”
시장을 관망하면서 목돈을 현금으로 보유하고 있는 입장으로서, 모두가 타당한 생각이다.
그렇다면 데이터는 어떤 말을 할까?
특히,
현금으로 가지고 있을 경우의 기회비용은?
시장 조정을 기다렸다가 지금보다 더 낮은 시점에 들어갈 확률은?
약세장을 기다렸다가 지금보다 더 낮은 시점에 들어갈 확률은?
이전의 모든 경기 침체의 시작과 끝을 완벽하게 예측할 수 있었다면, 수익 측면에서 얼마나 도움이 되었을까?
현재 정기 적립식 투자를 시작하면, 일시불 투자를 하는 것보다 우수한 수익률을 올릴 확률은?
주가 수준을 바탕으로 시장 진입 시점을 잡을 수 있을까?
금리가 시장 진입 시점을 잡는데 영향을 미칠까?
이 각각의 질문에 대해 답을 찾아보자.
1) 현금으로 가지고 있을 경우의 기회비용은?
시장 타이밍에 대한 대부분의 연구에서는 현금을 무이자 당좌 계좌에 넣어두거나 침대 매트리스 아래에 넣어둔다고 가정하면서 현금 수익률을 0%로 잡고 주식 수익률을 비교한다.
현실은 시간에 따라 약간의 노력으로도 현금이 플러스(+) 수익률을 올리게 할 수 있으며, 이것이 현금으로 가지고 있을 경우의 기회비용을 결정하는데 더 정확히 사용할 수 있다.
1928년 이후 현금의 평균 수익률은 3.4%였지만, 아래 차트에서 알 수 있듯이, 시간이 지남에 따라 금리도 크게 변동했다.
(이 글에서는 현금 대용물로 3개월 만기 국채를 사용한다.)
1928년 이후, 1년 이동 평균 기준으로 현금으로 가지고 있을 경우가 S&P 500을 이길 확률은 30.6%였다. 현금으로 오래 가지고 있을수록 시장을 이길 확률이 낮아진다. S&P 500에 투자한 투자자는 25년이 지나면 반드시 현금을 이기게 되고, 1929년 고점에서 들어갔다 해도 마찬가지다.
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(1928년 1월 ~ 2019년 12월 월간 데이터)
현금으로 가지고 있는 기회비용은 얼마일까? 시장이 장기 약세장일 경우, 전혀 없을 수도 있다.
하지만 그보다 훨씬 더 자주 상당한 기회비용이 발생하고, 시간이 지날수록 점점 더 커진다. 1년 기간 동안 현금으로 가지고 있는 기회비용은 약 8%였다. 25년 동안이 되면, 1,300% 이상으로 증가한다.
2) 지금보다 더 낮은 가격에 매수에 들어갈 확률은?
많은 투자자들이 시장 조정을 기다렸다가 그때 들어갈 것이라고 말한다. 좋은 생각이고, 할인된 가격에 주식을 매수는 것도 일반적으로 좋은 아이디어다.
유일한 문제는 한동안 시장 조정이 나타나지 않을 수 있고, 나타난다 해도 지금 수준보다 가격이 더 낮은 수준까지 조정을 거치지 않을 수도 있다는 것이다. 시장에 들어가려고 기다리다가 끝날 수도 있다.
왜 그런지 설명해 보자.
1928년 이후 월간 총 수익률 기준으로, 주식이 미래에 어느 시점에서 지금보다 하락한 상태로 마감할 확률은 74%다. 꽤 좋은 확률이지만, 26%의 기간 동안에는 계속 상승하며, 이 기간에는 지금보다 낮은 시점에 시장에 들어갈 기회가 전혀 없다는 의미다.
가장 좋은 사례가 1995년이다. 주식은 상승세로 한 해를 시작했고, 2월 말이 되지 S&P 500은 연초 대비 6% 이상 상승했다. 당시 현금으로 가지고 있던 투자자라면, 5%의 하락이 있을 때까지 기다려야 했다고 해보자.
아마도 시장 조정이 있었던 1996년 7월까지 기다려야 했을 것이다. 하지만 당시 시장 조정이 있었어도, S&P 500은 1995년 2월 말 종가 보다 여전히 25% 이상 높아져 있었다.
그렇다면 1996년 시장 조정 때 시장에 들어갈 수 있었을까? 의심스럽다. 그렇기 때문에 시장 조정을 기다리는 것은 어려운 게임일 수 있다.
3) 약세장을 기다렸다가 지금보다 더 낮은 시점에 들어갈 확률은?
일부 투자자들은 시장 조정보다 더 큰 하락을 기다렸다가 투자하고 싶어 한다. 심각한 하락을 바라는 것이다.
월간 종가 기준으로 최소 -20% 하락을 바란다고 해보자. 이런 급락을 기다려 지금보다 더 낮은 시점에 시장에 들어가려면 얼마나 기다려야 할까?
1928년 이후, 단 21%에서 그런 급락이 발생했다.
여기서 목표 수준을 20% 이상으로 잡은 것은 다소 관대한 수준이다. 이전 가격과 비교하기 위해 매 약세장의 월간 최저 종가를 취했다.
즉, 투자하기 전에 20% 이상의 하락을 기다린다는 원칙을 고수할 수 있어도(이것도 쉬운 일은 아니지만), 79% 기간에는 어쨌든 지금보다 주식이 높은 수준에 있게 된다는 의미다.
2009년 3월 약세장 저점 이후, 주식은 수직으로 상승해 7개월 연속 상승했으며 연말까지 10개월 중 9개월에서 상승을 지속했다. 당시 많은 사람들은 시장에 다시 들어가기 전에 20%의 추가 하락을 기다리는 편이 현명하다고 생각했다.
2020년 지금까지, 월간 기준으로 20% 하락은 아직 없었다. 오늘 일어난다면, S&P 500은 작년 수준으로 되돌아갈 뿐이다.
2007~09년에 보았던 것과 같이 50% 하락한다 해도, 2014년 수준으로 되돌아가겠지만, 그럼에도 2009년 종가보다 여전히 88%나 더 높은 수준이다.
여기서 교훈은 분명하다. 투자하기까지 큰 폭의 하락이 기다리는 경우, 하락이 다가오더라도 지금보다 더 높은 수준에 있을 수 있음을 이해하고, 아주 오래 기다릴 준비가 되어 있어야 한다.
4) 현재 정기 적립식 투자를 시작하면, 일시불 투자를 하는 것보다 우수한 수익률을 올릴 확률은?
지금까지는 현금으로 가지고 있던 목돈을 일시불로 투자한다고 가정했다. 이 방법의 대안이 정기 적립식 투자다.
투자할 현금이 10만 달러가 있다고 해보자. 현재 전액을 투자하거나, 매월 X 달러만큼을 Y 년 동안 투자할 수 있다.
10만 달러를 12개월 매월 같은 금액(8,333.33달러)으로 나누어 투자하고, 나머지는 현금(3개월 만기 국채)으로 가지고 있는다고 해보자.
이 투자 전략이 일시불 투자를 얼마나 자주 이기게 될까?
전체 기간 중 33%에서다.
다음 차트는 일시불 투자의 12개월 수익률에서 정기 적립식 투자의 12개월 수익을 뺀 것을 보여준다. 전체 기간 중 67%에서 일시불 투자의 수익률이 더 높았다.
정기 적립식 투자의 기간이 길어질수록, 일시불 투자를 이길 확률이 낮아진다. 기간을 36개월로 늘리면, 일시불 투자를 이길 확률은 27%로 떨어진다.
중요한 점은, 이 27% 확률도 시간이 지남에 따라 고르게 분포되지 않는다는 것이다. 정기 적립식 투자자 일시불 투자를 이겼던 마지막 36개월 기간은 2008년 10월부터 2011년 9월까지였다. 2008년 11월부터 시작하면, 어느 36개월 기간에서도 일시불 투자가 정기 적립식 투자를 이겼다.
그렇다, 역사상 가장 긴 강세장 중 하나여서 그랬을 수도 있지만, 정기 적립식 투자를 통한 시장 진입 시점을 잡을 확률이 얼마나 오래 걸리는지 보여준다.
5) 주가 수준을 바탕으로 시장 진입 시점을 잡을 수 있을까? 이 전략이 성공할 확률은?
현재 미국 주식시장의 주가는 높은 수준이다.
얼마나 높은 수준일까?
S&P 500의 CAPE 31배는 역사적으로 상위 4% 안에 드는 수준이다.
주가 수준은 장기 미래 기대 수익률과 역 상관관계를 보이는 경향이 있기 때문에, 지금 미국 주식시장은 높은 주가 수준은 많은 투자자들이 우려하는 바다.
과거로 거슬러 올라가면, 주가 수준을 바탕으로 한 시장 타이밍 전략은 어떤 성과를 거두었을까?
살펴보자.
우선, 전략을 만들 필요가 있다.
1928년부터 시작해, CAPE 배수가 상위 10% 안에 들어갈 때마다 주식에서 현금으로 이동하고, 10% 아래로 하락할 경우 다시 주식으로 전환했다고 해보자.
이 전략은 어떤 성과를 거두었을까? 끔찍하지는 않지만, 연간 8.5%로 S&P 500에 장기 투자했을 경우의 9.5%보다 낮다.
하지만 중요한 점은, 주식의 놀라운 상승을 계속하는데도 현금으로 가져가야 하는 경우를 경험해야 한다는 것이다. 그중 가장 좋은 사례는 1990년대로, 1995년 2월 CAPE 배수가 10% 안으로 진입했다. 이후 5년 동안 S&P 500은 3배 이상 더 상승했고, 전에 없던 수준으로 사상 최고치를 높여갔다.
그 이후 추락하긴 했지만(2000~02년 약세장), 그러한 강세장에서 얼마나 많은 투자자들이 현금으로 가져갈 수 있었을지 의문이 든다. 추락 이후에도 주식은 아주 저렴한 수준은 아니었고, 2003년 2월 약세장 저점 당시에도 여전히 상위 14%였다. 가치를 중시하는 투자자에게도 충분히 저렴했을까? 아마 그럴 가능성은 낮다.
보다 최근인 2013년 10월 CAPE 배수가 다시 상위 10% 안으로 들어갔고, 이후 주식은 2배 이상 상승했다.
이 전략에서는 주가 수준 상위 10%를 기준으로 시장에 들어갔다 나오는 것을 가정으로 했다. 하지만 몇 년 동안 계속 시장을 관망할 수 있는 투자자에게는 현실적인 가정이 아닐 수 있다.
주가 수준이 상위 10% 안으로 들어가면 주식에서 현금으로 전환한 다음, 상위 25% 밖으로 하락할 때 다시 주식으로 전환하는 식으로 전략을 바꾸면 어떻게 될까? 이 전략의 성과는 어땠을까?
연간 8.6% 대 장기 투자 9.5%로 처음 전략과 거의 동일했다.
하지만 상위 25% 이하면 “저렴한” 수준일까? 그렇지 않아 보이지만, 임곗값을 낮추면 더 오랜 시간 동안 시장에서 벗어날 수 있다. S&P 500의 CAPE 배수가 50% 아래로 떨어진 마지막은 2009년 4월이었다. 이후 주가는 5.5배 상승했다.
주가 수준이 중요하지 않다는 것이 아니다. 주가 수준이 높으면, 미래 기대 수익률은 평균 이하인 경향이 있다. 지금의 미국 주식시장이 바로 그렇다. 하지만 어느 경로로 기대 수익률이 낮아질지 그리고 시점도 알 수 없다. 장기 약세장이 내일 시작될 수도 있고, 약세장이 오기 전까지 몇 년 동안 계속 상승할 수도 있으며, 현재 수준으로 계속 횡보할 수도 있다.
또한 장기적으로 높은 주가 수준 이후의 수익률도 여전히 플러스(+)다. 배당금을 포함하면 S&P 500은 2000년 3월 극단적인 수준 이후 세 배 이상 상승했다. 따라서 현금은 매력이 떨어지는 옵션이다.
높은 주가 수준을 바탕으로 시장 타이밍을 잡는 대신 취할 수 있는 대안은 여러 자산으로 포트폴리오를 다각화하는 것이다. 1980년대 후반 일본 투자자들이 경험했던 역사적인 거품 이후, 이 원칙을 지킨 투자자들이 큰 혜택을 입었을 것이다.
6) 이전의 모든 경기 침체의 시작과 끝을 완벽하게 예측할 수 있었다면, 수익 측면에서 얼마나 도움이 되었을까?
127개월과 지금도 계속 이어지고 있는 지금의 경기 확장 국면은 미국 역사상 가장 긴 수준이다. 2010년대는 경기 침체가 없었던 최초의 10년이었다.
많은 투자자들이 질문하고 있다. 경기 침체가 닥칠 때가 되었고, 그렇게 되면 주식시장도 동반 하락하는 경향이 있나? 경기 침체를 기다렸다가 이후에 투자해야 할까?
살펴보자.
역사적으로 경기 침체와 관련된 약세장(42% 하락)은 경기 침체가 수반되지 않은 약세장(29% 하락)보다 더 가팔랐다.
모든 경기 침체가 약세장을 동반했을까?
아니다. 1945년 8개월 동안 경기 침체가 진행했는데도 주식시장은 하락하지 않았다. 1953~54년과 1960~61년의 경기 침체 동안 주식은 14% 하락한 반면, 1980년의 경기 침체 동안에는 17%의 하락을 보였다.
따라서 경기 침체가 주식시장 급락으로 이어질 가능성은 있지만, 반드시 그런 것은 아니다.
다시 타이밍 문제로 돌아가자.
내가 지금까지 살았던 최고의 경제학자라고 가정해 보자. 경기 침체가 언제 시작되고 끝날지 정확히 알 수 있고, 경기 침체기에는 현금으로 경기 확장기에는 주식으로 가져간다.
1928년 이후 수익률은 어땠을까? 연간 10.7%였다. 반면 장기 투자는 9.5%였다.
나쁘지 않은 수익률이다. 다만 데이터를 좀 더 들여다보고, 주로 주식이 86% 하락했던 대공황 동안의 엄청난 손실을 피했던 결과였음을 알기 전까지는 말이다. 대공황 이후 모든 경기 침체를 완벽하게 대비할 수 있었다면 수익률은 연간 10.5%였고, 반면 그냥 장기 투자를 했다면 연간 11.5%로 더 높았다.
실제로, 모든 경기 침체를 정확히 예측할 수 있는 사람은 없다. 그러면 경기 침체가 시작되기 1년 먼저 현금으로 전환했고, 종료되고 1년 후 다시 주식으로 전환했다고 가정하자. 또는 보다 가능성이 큰 경우로, 조금 늦어서 경기 침체가 시작되고 6개월 후 현금으로 전환했고, 종료되고 1년 후 다시 주식으로 전환했다고 가정하자.
이 시나리오도 여전히 꽤 괜찮은 타이밍이다. 어떤 성과를 올렸을까?
a) 경기 침체가 시작되기 1년 먼저 현금으로 전환했고, 종료되고 1년 후 다시 주식으로 전환
대공황 포함: 9.2% vs. 9.5%(장기 투자). 대공황 제외: 9.4% vs. 11.5%(장기 투자).
b) 경기 침체가 시작되고 6개월 후 현금으로 전환했고, 종료되고 1년 후 다시 주식으로 전환
대공황 포함: 8.1% vs. 9.5%(장기 투자). 대공황 제외: 8.1% vs. 11.5%
따라서 경기 침체에 관해서는 타이밍이 거의 완벽했다 해도, 더 높은 수익률이 보장되지는 않았다.
어떻게 그렇게 될 수 있었을까?
주식 시장은 경제가 아니기 때문이다. 주식시장은 경제 침체로 들어가 전에 하락이 시작되며, 침체가 끝나기 전에 반등을 시작하는 경우가 많다. 경기 침체의 시작과 끝에서 타이밍을 맞추는 것은 거의 불가능하다.
복잡한 문제는 주식이 경기 침체 없이도 하락할 수 있고(최근 사례인 2011년 및 2018년만 봐도, 경기 침체 없이 주식 시장이 흔들렸다.), 경기 침체에도 주식이 약간 하락에 그치거나 단명한 경우도 다는 사실이다(1990년이 가장 좋은 사례로 3개월 동안 단 20% 하락에 그쳤다). 따라서 이러한 움직임의 타이밍을 잡기란 훨씬 더 어렵다.
7) 금리가 시장 진입 시점을 잡는데 영향을 미칠까?
현재는 저금리 상황이다.
얼마나 낮은 수준일까?
1.91%의 30년 만기 미국 국채 금리는 여태껏 경험하지 못한 수준이다.
이런 상황을 많은 이들이 우려하는 이유는 저금리가 주식시장을 “떠받치고 있다.”라는 믿음이 널리 퍼져 있기 때문이다. 그러면서 마침내 금리가 상승하면, 주식시장이 붕괴를 맞을 것이라고 한다.
분명히 가능한 일이지만, 증거는 무슨 말을 할까? 금리 상승은 주식에 좋지 않을까?
정확히는 아니다.
금리 변동과 주가 변동 사이의 상관관계는 거의 0%다. 간단히 말해, 결코 쉬운 일은 아니지만 금리의 방향을 정확히 예측할 수 있다고 해도, 주식시장의 방향에 대해서는 아무것도 알 수 없다는 의미다.
1928년 이후, S&P 500의 1년 평균 수익률은 10년 만기 국채 금리가 상승하는 기간 및 하락하는 기간 각각과 거의 동일했다.(11.4% vs. 각각 11.5%).
그렇다고 높은 금리가 경제 성장이나 주식시장 수익률에 장해물이 될 수는 없다는 의미는 아니다. 확실히 장해물이 될 수 있다. 하지만 주식시장을 움직이는 아주 복잡한 시스템에서 하나의 변수일 뿐이다.
아직도 확신하지 못한다면, 과거를 살펴보자.
1949년 초부터 1968년 말까지 20년 동안, 10년 만기 국채 금리는 2.32%에서 6.03%로 상승했다.
주식시장은 어땠을까? 1,500% 이상 또는 연간 14.9% 이상 상승했다.
요약
여유 현금을 배치하는 데는 쉬운 답이 없다.
투자는 단지 확률의 게임일 뿐이며, 지금까지 역사적 확률은 다음과 같다.
1)1년 기간 동안 현금으로 가져가면서 시장을 이길 확률은 30%다. 10년 동안 현금으로 가져가면 그 확률은 16%로 떨어진다. 기간 25년이 되면, 절대 시장을 이길 수 없게 된다.
2)현금으로 가져가는 평균 기회비용은 시간이 지남에 따라 높아진다((1년 동안은 8%에서, 25 년 동안은 1,300%다).
3)주가가 더 낮아졌을 때 시장에 들어가려고 기다린다면, 그럴 수 있겠지만(확률 74%), 영원히 기다려야 할 경우도 대비해야 한다(지금보다 주가가 낮아지지 않을 확률 26%).
4)주가가 더 낮아진 약세장(20% 이상 하락)에서 시장에 들어가려고 기다린다면, 그럴 기회를 잡지 못할 가능성도 있다(확률 21%).
5)1년 동안에 걸쳐 정기 적립식을 통해 서서히 시장에 진입하는 전략이 일시불 전략을 이익 확률은 단 33%이며, 3년 동안이면 27%다. 투자 기간이 길어질수록 일시불 투자를 이길 확률은 낮아진다.
6)주가 수준을 기반으로 시장 타이밍을 잡는 것은 쉬운 일이 아니며, 어떤 방법이냐에 따라 수년 또는 수십 년 동안 현금으로 가져갈 준비가 되어 있어야 한다. 이 전략은 장기 투자(매수 후 보유)보다 수익률이 저조했다. 주가 수준이 높더라도 시간이 지남에 따라 수익률은 현금 이상의 플러스(+)를 기록할 수 있기 때문이다.
7)경기 침체의 시작과 끝의 정확히 예측하기란 거의 불가능하며, 역사적으로 그렇게 할 수 있었더라도 더 높은 수익을 올릴 것이라는 보장은 없다(1933년 끝난 대공황 이후, 13차례의 경기 침체의 시작과 끝을 정확히 예측할 수 있었다 해도, 장기 투자보다 저조한 수익률을 올렸다).
8)금리를 기준으로 시장 타이밍을 잡는 전략은 양자가 거의 상관관계가 없기 때문에 쓸모없는 전략이다. 금리 상승이 주식에 나쁘다는 생각은 편견이다.
그렇다면 가진 여유 자금을 지금 당장 일시불로 투자해야 한다는 의미일까? 아니다, 절대 그렇지 않다.
투자에 성공하기 위해서는 다른 무엇보다 심리가 중요하며, 오늘 일시불로 투자한다면 밤에 잠을 잘 못 이룰 수도 있고, 학에 관한 것이며, 이를 20년 이상은 고사하고 1주일 동안도 고수하지 못할 수도 있다.
자신이 위험을 감당할 수 없다면, 아무리 기대 수익률이 높은 포트폴리오라도 다 소용이 없다. 기대 수익률이 더 높더라도 문제가 생기면 바로 포기할 가능성이 높은 포트폴리오보다, 기대 수익률은 낮더라도 안심하고 20년 이상 복리로 성장할 수 있는 포트폴리오가 훨씬 더 바람직하다.
이 글에서는 20년 이상 필요하지 않는 목돈을 가정으로 삼았다. 이 시나리오에서 현금보다 장기 수익률을 더 높이기 위해 최소한 어느 경로로든 투자를 해야 한다. 모두에게 적당한 방법은 아니지만(주식시장의 변동성을 감당할 능력이 없다면, 현금으로 보유하는 편이 더 현명한 선택이다), 대부분의 사람들을 충분히 할 수 있다.
또한 간단하게 하기 위해, 현금을 미국 주식 100%로 전환한다고 가정했지만. 실제로 대부분의 투자자들에게는 여러 자산으로 포트폴리오를 다각화해 위험 특성을 낮추는 것이 더 좋다. 특히 주식시장에 참여하기가 두려운 투자자들에게 더 그렇다. 막 투자한 후에 시장이 급락하는 경우, 다각화된 포트폴리오의 위력이 발휘될 것이다. 필요한 것보다 초기 위험 특성을 낮추게 되면, 만일의 시장 붕괴를 타격을 완화시키고, 충분한 하락 후에 주식 비중을 높일 수 있는 기회가 될 것이다.
모든 투자자의 목표는 장기적인 복리의 마법이 발휘되도록 충분히 오랜 기간 동안 장기 투자하는 것이다. 그 출발점은 자신에게 가장 적합한 포트폴리오와 투자 계획을 수립하는 것이다.
자료 출처: Cpmpound Advisors, "How to Think About Investing Cash on the Sidelines"